Quand l’actionnaire se paye sur la bête.

Numericable-SFR va verser un dividende exceptionnel de 5,70 euros par action soit 2,5 milliards d’euros à ses actionnaires dont le premier et largement majoritaire est ALTICE qui détient 78,5% du capital et en recevra de fait la plus grosse partie. Il n’y aurait rien à dire sur cette opération si la société Numéricable-SFR avait une trésorerie largement excédentaire et peu d’investissements à réaliser.

Le problème en l’espèce c’est que pour faire ce versement elle devra s’endetter d’au moins 1,6 milliards d’euros ce qui alourdira encore sa dette financière. Le ratio Dette financière sur EBITDA atteindra alors 3,3 années. L’agence de notation Moody’s n’a pas manqué de dégrader Numericable-SFR à B1 , une catégorie « à risque de non remboursement existant ».

Une stratégie coûteuse pour désendetter un tout petit peu ALTICE.

Avec une dette de 33 milliards et un ratio Dette sur EBITDA de 5,7 années ALTICE est très endettée et ne peut compter que sur les free cash flow de ses filiales reversés sous forme de dividendes. C’est en effet par un prélèvement sur son cash flow qu’une entreprise rembourse les échéances en capital de ses emprunts. Mais c’est ce même cash flow qui doit permettre le financement des investissements courants et le versement des dividendes. Alors lorsqu’on a une forte dette et qu’on verse de gros dividendes à ses actionnaires, il devient difficile de financer aussi de lourds investissements. Il faut choisir entre les actionnaires, les banquiers et les investissements.

Un plafond à respecter pour l’endettement.

Deux ratios sont à respecter pour limiter le risque financier lié à l’endettement :

Le gearing ou ratio de niveau d’endettement : Dette financière / Capitaux propres avec pour les sociétés cotées un niveau optimal inférieur à 100%

Le ratio de capacité de remboursement : Dette financière / EBITDA avec un niveau maximal de 4.

Pour améliorer ou maintenir ces ratios il faut renforcer les capitaux propres par augmentation de capital ou versement de dividendes des filiales, et accroître la marge opérationnelle (EBITDA ou Excédent Brut d’ exploitation). Deux leviers sur lesquels compte ALTICE, en utilisant aux maximum les synergies et les économies d’échelles sur les coûts et les investissements.

Trois analyses du free cash flow et un nouveau calcul du FREE CASH FLOW.

Après un LBO (Leverage Buy Out) opération d’acquisition par la dette, la priorité est au désendettement de la holding de rachat , mais la cible doit conserver les ressources financières nécessaires à son développement et si les bénéfices peuvent être entièrement distribués , il est dangereux d’aller au delà et de créer un free cash flow « actionnarial » négatif.

On peut ainsi définir trois notions de free cash flow différentes :

Le free cash flow économique : à destination des dirigeants et une fois pris en compte les investissements courants : CASH FLOW – Investissements courants.

Le free cash flow bancaire : à destination des prêteurs et une fois pris en compte les remboursements d’emprunts : CASH FLOW – Remboursements des emprunts à échéance.

Le free cash flow actionnarial : à destination des actionnaires et une fois pris en compte les dividendes : CASH FLOW – Dividendes.

A vrai dire ces trois composantes du free cash flow ne s’excluent pas bien au contraire, les trois : investissements courants , remboursements des emprunts , dividendes : sont indispensables et il serait préférable de calculer un autre  Free cash flow qui en tiendrait compte et représenterait alors la réelle capacité d’autofinancement de l’entreprise ou sa marge NETTE d’autofinacement à savoir : CASH FLOW – Investissements courants-Remboursements de échéances en capital des emprunts-Dividendes. : le véritable flux de trésorerie qui restera dans l’entreprise.

Je propose donc de calculer le FREE CASH FLOW comme : le CASH FLOW moins les investissements nécessaires au maintien de l’activité, moins les remboursements annuels effectués sur les emprunts et moins les dividendes versés aux actionnaires.

Cette notion serait beaucoup plus explicite et montrerait clairement comment l’entreprise peut autofinancer sa croissance et son développement : une vrai CAF (Capacité d’ Autofinacement) par rapport à celle définie dans la comptabilité française qui est aujourd’hui très ambiguë et si elle représente la Marge Brute d’Autofinancement (MBA) elle ne dit pas quels sont les prélèvements supplémentaires qui vont être faits en termes d’ investissements courants, remboursements d’emprunts et dividendes…

 

 

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Une réponse à Quand l’actionnaire se paye sur la bête.

  1. PRUVOST dit :

    Pour payer ces dividendes NUMERICABLE SFR vient de lever une nouvelle dette de 1680 millions d’euros.

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